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破发在全球市场很常见

注册制试点已实施两年有余，新股发行有条不紊。截至11月17日，A股市场今年内已上市新股460余只，融资规模超过4500亿元，数量创历史之最，融资金额为历史第四高。新股询价机制改革后，有10只新股上市首日即跌破发行价，以至于投资者申购热情大大降温，个股弃购率创历史。

事实上，新股破发在全球市场很常见。以港股、美股来看，新股上市首日破发率均超过20%。A股市场新股上市首日破发率最低，仅5%左右，最近一年破发率为2.2%。

英国、日本、新加坡市场中，新股首日破发率超过15%。另外，港股新股首日破发率正不断走高，近3年已超过30%，最近一年已接近40%。

破发内在原因：

估值、首发价格偏高

为何10月后新股会接连破发？从背后逻辑看，主要有内在和外在的两大主因。

从估值来看，新股询价机制改革前后对比发现，10月以后上市的新股平均市净率3.2倍，10月以前平均市净率为2.33倍，改革后新股市净率估值提升了37%。从市盈率看，10月后上市新股平均市盈率为44倍，10月以前平均市盈率为31.22倍，改革后市盈率估值提升了41.5%。

同时，新股高价发行开始非常普遍，10月后发行价超过50元的高价新股达到10只，占当期发行新股比例近四分之一；今年初至9月末，发行价超过50元的新股占比只有11.7%。

从破发的10只新股看，大多数是估值较高的个股。以上市首日破发最明显的成大生物看，公司首发市净率5.42倍，首发市盈率54倍，发行价格更是达到110元，这样的估值远远高于询价机制改革以前的新股。整体看，上市首日破发的10只新股市净率都超过3倍，市盈率超过50倍的有6只，发行价超过50元的也有6只。高股价高估值成为新股破发的一大诱因。

从行业估值来看，破发新股平均发行市盈率是同期可比行业市盈率的2倍，10月后上市的科创板新股平均发行市盈率也比同期行业平均市盈率高。

不过与美股相比，A股新股的首发市盈率不管是均值还是中位数都要低很多，这也是A股比美股破发率低的原因。

破发外在原因：

市场情绪等因素影响

历史数据统计，上市首日、次日或之后破发新股并不在少数。自2000以来，A股出现了七轮新股破发潮，除2021年外，主要集中在2007年至2008年、2010年至2012年、2018年三个时期，这些时间段里均出现市场情绪不佳、流动性趋紧的外部环境。

复盘历史发现，在新股限价前流动性是股市破发的催化因素。具体来看，2018年2月-10月，M2（广义货币）同比增速均值8.3%，社融（新增）月度平均增速为负数，2012年末至2013年末，社融平均增速略低。

今年10月份，虽然新增社融同比增长不少，但从杠杆资金来看，融资融券交易额不到1.3万亿元，低于今年1月至9月的平均成交额1.9万亿元。10月日均成交额也创下自7月份以来最低水平。杠杆资金是风险资金的代表，杠杆资金成交额大幅下降意味着流动性的退潮。另外一项数据显示，10月份以来国债利率也有所上调，10年期国债利率日均接近3%，高于8月、9月的日均收益率。

破发的时间段内，A股大盘指数表现逊色，多为下跌状态。2008年上证指数回撤较高，2010年跌幅超过35%，2018年跌28%以上，2021年涨幅甚微。

询价新规重塑打新生态

注册制下，定价权交予市场，出现新股破发，是一二级市场对新股定价博弈的重要体现。

根据询价新规，新股询价时最高报价剔除比例由“不低于10%”调整为“不超过3%”，同时还取消了新股定价突破“四值孰低”时需延迟发行的要求。这两项修订客观上为新股定价中枢的抬升打开了些许空间。必须明确的是，“询价新规”并不能强制机构去报高价，最终的定价仍由机构自身主导。